甘青地區2010 年的產能釋放將集中在第四季度,目前水泥價格階段性見頂。區域水泥市場投資從2008 年開始啟動,2010 年將會迎來產能釋放的高峰。甘青地區2009 年新增水泥生產線6 條,新增產能740 萬噸,截至2009 年底,甘青地區產能達到3140 萬噸。2010 年第一季度投產水泥生產線4 條,產能440 萬噸,全年將投產水泥生產線12 條,其余8 條累計1000 萬噸的產能都將集中在第四季度釋放。除平涼等部分地區外,預計在四季度前,該區域水泥價格尚能維持在400 元/噸以上的高位,四季度之后價格下行壓力明顯。

市場或高估區域產能壓力。從目前情況看,受戰略和市場容量影響,該區域12 條擬建設未開工生產線中的7 條可能不會實際開工建設,市場或高估產能壓力。
公司產能在未來兩年內將會持續擴張。在一季度投產的4 條生產線中,2條歸屬于祁連山,1 條歸屬于祁連山控股股東中材集團。目前公司產能達到1100 萬噸,在建生產線全部投產后,公司產能將達到1600 萬噸,未來兩年公司產能持續擴張,在區域市場的話語權增強。

客戶仍以重大工程項目為主。從需求面看,受4 萬億投資影響,公司目前的客戶結構當中基礎設施建設項目等重大工程項目占比高達70%,遠超出東部水泥企業。該區域農村市場的需求在不斷擴大,但是公司的產能目前還來不及覆蓋這一市場。市政建設和城鎮化在甘青區域還看不到啟動跡象,我們估計這一塊市場的啟動還需要時間。重大工程項目施工期比較長,水泥需求將會持續。我們預計在未來的3-5 年,區域市場的需求還將會保持穩定增長。

在產能壓力下,重點關注落后產能淘汰和兼并重組機會。甘青區域的水泥產能中落后產能的占比較大,目前還約有1100 萬噸,落后產能的淘汰空間很大。此外,中材集團控股祁連山后,已將西北市場連成一片,中材正在積極推動甘肅水泥市場的整合,市場格局的改善將會對價格構成支撐,值得密切關注。

我們預測公司2009、2010、2011 年主營收入分別為24.5 億、29.5 億、51.6 億,歸屬母公司凈利潤分別為3.8 億、3.9 億、5.2 億,合 EPS 0.96、0.98、1.32 元,對應2009、2010、2011 動態市盈率分別為17 倍、 16倍、 12 倍,市場或高估產能壓力,估值仍然具有優勢,給予推薦的評級。