華潤水泥的主要經營地區位于華南，包括廣東、廣西、福建及海南。但是，隨著國家放緩固定資產投資，我們已見到上述地區（海南除外）的固定資產投資自2009下半年起已維持平穩。

煤價于2010年預期會上升，而2009年已購入煤炭的平均售價為每噸港元$ 587，但價格已于2010年1月至2月上升至每噸港元$620至630。煤價升幅能推動水泥平均售價。

我們對華潤水泥建議“持有”評級，因考慮到固定資產投資放緩，而公司2009年的財務成績也未有驚喜。基于2010年的預期市盈率為15倍，12個月目標價為港元$ 3.98。

09年業績達標

公司于2009年的收入顯示按年增長19.5%。有賴更完善的生產成本控制，毛利勁升54.8%。生產成本下降乃由于生產技術改善，于熟料生產過程中的煤炭使用單位降低，由2008年平均每噸熟料用171.4 公斤煤炭，下降至2009年的平均每噸熟料用160.8公斤煤炭, 下跌6.2%。我們認為華潤水泥有能力進一步降低成本，因煤炭加上電費共占總銷售成本的約40%，而公司亦正在透過技術提升及擴展采購管道，從而發掘降低煤炭成本的可行性。公司正尋找華北的煤炭供應，雖然成本較貴, 但當地的煤炭品質較佳。此可使公司對混合高品質煤炭和較平煤炭進行測試，以降低凈生產成本。因為公司的耗電量減少，而成本亦因使用余熱回收發電而降低。電費則下降8.1%，至每噸水泥港元$ 37.8。但是，營運利潤的按年增長率卻由2008年的68.5%，減慢至2009年的31.2%。此乃主要由于2009年公司欠缺一次性收益—外匯收益。因為港元乃公司的財務報表貨幣，而人民幣對港元匯率于過去一年維持穩定，公司并未于2009年錄得任何外匯收益，但公司卻于2008年以港元$183.6百萬的外匯收益入賬（貢獻總營運利潤20%）。有鑒于市場預期人民幣于2010年升值，公司于2010年應該錄得更高的外匯收益。

債務比率自公司于2009年10月收取上市集資港元$ 647.5億后大幅下降，由2009上半年的164.65%，跌至2009年12月的28.9%。市場預期華潤水泥于中短期將不會有財務壓力，而據公司所述亦無逼切需要增加銀行貸款。

固定資產投資放緩

華潤水泥的主要經營地區位于華南，包括廣東、廣西、福建及海南。但是，隨著國家放緩固定資產投資，我們已見到上述地區（海南除外）的固定資產投資自2009下半年起已維持平穩。我們認為因應中國的重點已由刺激固定資產投資，轉移到刺激內需（不包括刺激鄉郊地區的固定資產投資），固定資產投資的增長于本年內維持平穩。

華潤水泥于2009年在上基建、地產發展及鄉郊開發的收入分布分別為60%、20%及20%。但有鑒于政府頭號文件指出政府將以支持鄉郊地產建設，作為刺激內需的主要措施，公司將重新調整上述的收入比重至50%、20%及30%。但是，考慮到華南地區已高度發展，我們認為此措施對華潤水泥而言, 受惠程度將不會太高。