【水泥人網(wǎng)】??? 事件:盡管股價(jià)于過(guò)去1個(gè)月上揚(yáng)12%，山水水泥(4.49,0.13,2.98%,經(jīng)濟(jì)通實(shí)時(shí)行情)估值依然便宜。

山水水泥宣布其2010年上半年?duì)I業(yè)額按年增長(zhǎng)22.1%至47億元人民幣，純利按年增長(zhǎng)30.2%至4.04億元人民幣，每股盈利0.14元人民幣。純利略低于市場(chǎng)預(yù)期，主要由于毛利率較預(yù)期低。毛利率從2009年上半年的21.5%下降至2010年上半年的20.5%。

管理層將毛利率降低歸咎于2010年第1季度異常天氣導(dǎo)致成本上升。剔除異常天氣的影響，公司經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)改善，水泥銷量按年增長(zhǎng)21%，而每噸水泥的成本下降至179元人民幣。盡管2010年上半年煤炭的收購(gòu)價(jià)格按年上升了17.5%，公司通過(guò)生產(chǎn)線技術(shù)升級(jí)來(lái)減低生產(chǎn)成本所受的沖擊，因此每噸水泥的煤炭用量下降了4公斤，亦即節(jié)約3元人民幣。

過(guò)去1個(gè)月，山水水泥的表現(xiàn)分別優(yōu)于恒生指數(shù)(20658.71,-230.30,-1.10%)12%及國(guó)企指數(shù)(11573.25,-97.14,-0.83%)14%。基于以下股價(jià)刺激因素，本行認(rèn)為未來(lái)3至6個(gè)月內(nèi)該股將維持強(qiáng)勢(shì):

1.售價(jià)將于旺季上調(diào):山水水泥于7月份將每噸水泥平均銷售價(jià)格上調(diào)了7元人民幣，管理層預(yù)計(jì)9月份將再次提價(jià)，這會(huì)成為短期股價(jià)催化劑。

2.落后產(chǎn)能淘汰緩和供過(guò)于求的狀況:8月5日，工信部公布2010年將淘汰落后產(chǎn)能的企業(yè)名單。此名單意味著1.07億噸水泥的落后產(chǎn)能將被淘汰，管理層相信此項(xiàng)措施將緩和2010年下半年新增產(chǎn)能的影響。

3.2010年下半年及2011年并購(gòu)前景:管理層表示將在內(nèi)蒙古、陜西及新疆投資水泥產(chǎn)能的計(jì)劃。公司實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張計(jì)劃最有可能的途徑是收購(gòu)已經(jīng)獲得批準(zhǔn)的項(xiàng)目。公司將從專注于山東(占2010年上半年?duì)I業(yè)額的84.5%)的省級(jí)水泥生產(chǎn)商轉(zhuǎn)型為地區(qū)性水泥生產(chǎn)商，市場(chǎng)對(duì)其估值將因此上升。

4.需求比預(yù)期強(qiáng)勁:山東作為“水泥下鄉(xiāng)”的兩個(gè)試點(diǎn)省份之一，如果政府?dāng)U大該計(jì)劃的規(guī)模，水泥需求可能超出市場(chǎng)預(yù)期。另外，管理層也預(yù)計(jì)政府將在舊城區(qū)改造及經(jīng)濟(jì)適用房建設(shè)方面加大投資，這將抵消房地產(chǎn)行業(yè)需求下降的影響。

本行預(yù)計(jì)2010年純利將達(dá)9.2億元人民幣，按年增長(zhǎng)31%，每股盈利0.38元人民幣(較本行之前的預(yù)測(cè)值低5%)，當(dāng)中的主要假設(shè)如下:

1.全年平均銷售價(jià)格按年升5%(本行將此上升幅度從之前10%下降至5%)。

2.銷售量按年上升30%(與之前預(yù)測(cè)的假設(shè)相同)。

3.煤炭?jī)r(jià)格按年上升18%(較本行之前的假設(shè)低2%，主要由于發(fā)改委出臺(tái)限制煤炭?jī)r(jià)格上揚(yáng)的政策后，現(xiàn)貨煤價(jià)格保持穩(wěn)定)。

管理層計(jì)劃2010年下半年資本開(kāi)支30億元人民幣，本行相信這將提高2011年產(chǎn)能及銷量。

煤炭?jī)r(jià)格上升是關(guān)鍵下跌風(fēng)險(xiǎn)，平均銷售價(jià)格上升及政府推出有利政策是股價(jià)上揚(yáng)的刺激因素。

山水水泥現(xiàn)價(jià)相當(dāng)于10.1倍2010年市盈率及8.2倍2011年市盈率，2年每股盈利年復(fù)合增長(zhǎng)率為26%，估值并不昂貴。

本行維持對(duì)山水水泥的買入評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)調(diào)整為5.58元，相當(dāng)于13倍2010年市盈率。