??? 11月的十項新舉措、12月的中央經濟工作會議等政府宏觀調控政策的影響及近來煤炭成本價格趨緩，為水泥行業帶來幾度欣喜。但我們判斷，2009上半年水泥業績仍不樂觀，下半年會有環比回升。?

??? 宏觀調控政策 作用適時發揮?
??? 宏觀政策對水泥行業及其相關行業的影響，在不同的經濟時期將發揮著不同的作用。?

??? 對97~99年、03 ~05年、06 ~08年宏觀調控的周期分析，水泥行業結論如下：?

??? （1）消費物價指數與水泥毛利率的關系：溫和通漲初期有利于水泥毛利率提升，但達到高峰下降階段水泥毛利率下降；通貨緊縮初期水泥毛利率下降、后期毛利率提升。?

??? （2）財政政策、貨幣政策與水泥毛利率關系：執行積極財政政策和積極貨幣政策貸款利率下調第一年毛利率下降；貸款增速提升時毛利率上升、貸款增速下降時毛利率下降，上調貸款利率若沒有下降貸款增速則將促使毛利率上升。?

??? （3）房地產投資與毛利率的關系：當房地產投資規模小于交通倉儲和制造業投資規模時，房地產投資對毛利率影響規律不明顯；當房地產投資規模大于交通倉儲時，房地產投資對毛利率影響明顯。房地產投資加速時，毛利率提升；反之，毛利率下降。?

??? （4）水泥價格與煤炭價格對水泥行業毛利率的影響：9年中有5年水泥價格處于下降狀態，這5年中有3年水泥價格與煤炭價格同時下降、這其中又有2年毛利率下降。98年與05年水泥和煤炭價格同時下降，但水泥毛利率下降，因前一年水泥產能都大幅投放，水泥價格下降快；99年雖水泥和煤炭價格同時下降，但毛利率提升，源于近兩年產能增加放緩。?

??? 09年水泥行業相關指標判斷?

??? 供需判斷：通過細分行業固定資產投資增速加總和細分行業水泥消費加總2種方法測算09年水泥需求新增6.3%-7.2%或者0.92-1.04億噸；通過水泥行業固定資產投資和各省在建生產線進度2種方法，測算2009年水泥新增產能約為1.25-1.42億噸或7.8%-8.8%。就相關分析及數據比較來看，09年水泥行業供略過于求。?

??? 水泥價格判斷?

??? （1）通過對與相關產品鋼鐵的分析，得出從2002年至今的水泥與鋼鐵價格的相關性，但有時在時間上有錯配，目前鋼鐵價格較最高點下降了5個月近37%，而水泥價格剛從10月開始下降1%。?

??? （2）水泥價格與需求角度，顯示房地產和制造業水泥需求占比最大，交通、水利環境次之。2009年，房地產市場可能繼續下降、制造業受金融危機影響負面作用不容忽視。交通基礎設施建設投資力度加大值得期待，但占比仍較小。?

??? （3）從供需關系角度來看，我們預期09年水泥過剩程度將比08年增加；上半年價格環比下降，但估計在3季度以后水泥價格因受需求拉動，會出現小幅環比回升趨勢，但全年均價低于08年。?

??? 煤炭價格判斷?

??? 電力作為煤炭下游需求最大的行業，其下滑必然導致煤炭價格下降，2008年煤炭價格大幅上升導致電力企業盈利下降，同時電力發電量增速下降，因此預期2009年發電量增速仍將在低位，煤炭價格仍有下跌空間，幅度在20~25%左右。?

??? 通過對水泥價格和成本的分析，我們認為2009年水泥價格和煤炭價格都將下降。原因如下：??

??? 煤炭價格下降是電力和鋼鐵的主要耗煤炭行業需求下降所致，如同上升時水泥承受了市場煤炭價格，下降時水泥行業亦將會承受下跌的市場煤炭價格，就此來看水泥價格跌的比煤炭價格要慢，同時水泥需求會在09年3季度以后拉動水泥價格，而煤炭價格反彈仍需電力反彈，因此水泥價格會比煤炭價格先復蘇。?

??? 綜合供需結果：供略過于求，09上半年水泥價格將下跌，3季度后隨財政政策效果顯現價格環比回升。因09年水泥新增供需邊際下降，判斷09上半年水泥毛利率依舊呈下降趨勢，但3季度后隨需求轉暖和煤炭價格滯后復蘇，水泥毛利率將趨于環比回升。?

??? 各省市狀況預測?

??? （1）產能供給判斷：綜合測算結果和水泥協會統計數字，判斷2009年產能壓力最大的是四川、湖南，壓力最小的寧夏、廣東、江蘇、山東。?

??? （2）水泥需求判斷：通過單位固定資產投資水泥消費量、人均水泥消費量、房地產投資所占固定資產投資比重和人均GDP等4個指標的衡量及宏觀政策的影響分析，判斷四川、福建投資增速最快，而江蘇、河北較慢。