天山股份2013上半年收入34.64億元,同比增長2.4%;歸屬上市公司股東凈利潤0.82億元,同比下降33.1%,對應每股收益0.09元,其中1季度和2季度單季度每股收益為-0.21元和0.30元。公司上半年業績下滑主要原因是新疆地區產能快速投放導致產能嚴重過剩,水泥價格同比出現大幅下跌,毛利率也有所下降。上半年江蘇地區水泥價格較去年同期也略有下降,但受益于煤炭成本大幅下降,江蘇區域的毛利率同比略有提升。從上半年收入分地區占比來看,江蘇地區收入僅占主營收入的23%,對整體業績影響較小。此外,上半年公司營業外收入大幅增長81.2%至1.03億,對業績產生較大提升作用。預計公司目前水泥產能達到3,500-3,600萬噸,到今年年底可能達到 3,800-3,900萬噸。雖然新疆市場需求增長相對較好,但區域內產能不斷投放仍將會對價格產生一定的壓力,我們繼續維持持有評級,下調目標價至 6.85元,對應2013年0.9倍市凈率。

支撐評級的要點

新疆地區水泥新增產能仍然較多,對水泥價格產生較大壓力。根據數字水泥的統計,今年上半年西北地區新增熟料產能1,035萬噸,其中新疆地區新增熟料產能601萬噸;預計下半年西北地區仍將有1,900萬噸新增熟料產能投放。

伴隨公司的產能投放,預計公司上半年水泥銷量同比仍保持較快增長,但水泥銷售價格大幅下降,毛利率也有所下滑。上半年公司綜合毛利率為20.9%,較去年同期下降2.1個百分點;公司凈利潤率為2.4%,較去年同期下降1.3個百分點。

分地區來看,新疆地區主營業務毛利率較去年同期下降3.06個百分點至23.0%,江蘇地區主營業務毛利率上升1.11個百分點至13.8%。

公司上半年期間費用率為18.5%,其中銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別為5.4%、7.0%和6.1%,較去年同期分別上升0.3、0.5和0.6個百分點,主要是公司部分項目于去年下半年開始逐步完工投產轉固,導致費用上升。

評級面臨的主要風險

新疆地區新增產能投放過快引起的價格進一步下跌的風險。

估值

我們對公司2013-2015年每股盈利預測分別為0.302、0.438、0.583元,下調目標價至6.85元,對應2013年0.9倍市凈率,維持持有評級。