中國天瑞背景：中國天瑞集團是主要在河南省和遼寧省從事熟料和水泥的生產和銷售業務。集團為河南省及遼寧省最大的熟料生產商，并分別約占該兩個省份市場占有率的25%和18%。 集團成立于2000年，并于2011年在港交所主板上市，并為中國政府重點支持的 12 家全國性水泥企業之一。2013 年年底，集團擁有 17 條熟料生產線及 48 臺水泥粉磨線，熟料及水泥總年產能分別為2,710 萬噸及 4,810 百萬噸。

河南和遼寧省GDP增長優于全國水平： 2013年集團主要業務包括河南、遼寧、安徽及天津等地區，而其 GDP 按年增長分別為 9.0%、8.7%、10.4%和 12.5%，均優于全國增長率 7.7%水平。 此外，集團未來將受惠于河南省將來自農村對水泥需求，以及各省市淘汰落后產能和減慢新增產能等市場環境改善。

國家政策鼓勵淘汰落后產能： 2013 年中國熟料產量 13.62 億噸，按年增長 8,906 萬噸或 5.56%，熟料增速分別低于 2011 年的 16.74%和 2012 年的 11.36%，主要是國內水泥進一步淘汰落后產能和減慢新增產能。加上，政策更明確要求水泥行業在 2015 年底前再淘汰水泥(熟料及粉磨)約 1 億噸產能，相信相關水泥政策將持續出臺改善目前國內水泥供需情況。

完成7項收購，擴大市場份額：雖然 2013 年全國、河南省、遼寧省的水泥產銷增長率為 9.6%、9.2%、和-0.3%，但 2013 年中國天瑞銷售量為3,660 萬噸，按年增加 40%。管理層表示期內集團完成 7 項收購活動(遼寧市場 6 間和河南市場 1 間以進一步提升市場占有率，目標為現有市場份額三成，以降低生產成本和提升議價空間。)

估值評估：我們認為集團未來一年仍然處于投資期，但可作長期投資。主要是

(一) 管理層目前采取以價格換市場策略，目標為現有市場份額的三成;

(二)集團水泥單位綜合生產成本低于同業平均水平，主要是集團所有生產線新型干法熟料生產線，相信集團達至約該產能后，將可充分發揮生產成本優勢;

(三)2013 年集團市帳率為 0.65 倍大幅低于同業平均值1.14 倍;

(四) 預期 2014 年水泥的平均銷售價格將調升 5%，將可改善集團盈利能力。