摘要：優(yōu)勢(shì)：1)雙方在產(chǎn)品研發(fā)與生產(chǎn)上具有重合之處，可避免惡性競(jìng)爭(zhēng)。2)提高行業(yè)集中度，化解產(chǎn)能過剩。當(dāng)前水泥、玻璃等上游建材行業(yè)處于產(chǎn)能過剩狀態(tài)，兩公司整合后可以提高行業(yè)集中度，促進(jìn)過剩產(chǎn)能去化。3)雙方存在優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，中國建筑材料集團(tuán)有限公司擅長水泥、玻璃、輕質(zhì)建材、玻璃纖維等建筑材料，而中國中材擅長非金屬材料制造業(yè)、非金屬材料技術(shù)裝備與工程業(yè)、非金屬礦業(yè)三大產(chǎn)業(yè)。3)中國建筑材料集團(tuán)有限公司擁有凈出口貿(mào)易和商業(yè)流通服務(wù)，整合后非金屬材料制造業(yè)、非金屬材料裝備與工程業(yè)、非金屬礦業(yè)走出去。 劣勢(shì)：1)建筑材料領(lǐng)域除這兩家央企外，還有眾多國企與民企，整合對(duì)提高行業(yè)集中度的作用有限。2)中國建筑材料集團(tuán)有限公司旗下多家上市公司正開展的混合所有制改革尚未結(jié)束，給整合帶來了一定難度。

有評(píng)論文章提出，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的方式短期內(nèi)可以避免內(nèi)部的惡性競(jìng)爭(zhēng)，打造國家品牌，對(duì)“走出去”效果最為明顯。那么，哪些央企可能成為下一場(chǎng)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”盛宴的主角?這一問題值得探討。

作為共和國的長子，央企一直是國企改革的重中之重。而隨著南北車以及中電投和國家核電的合并，央企的整合重組無疑成為了市場(chǎng)最為期待的一環(huán)。但客觀來看，央企整合是一項(xiàng)難度極高的復(fù)雜工程。如果圖一時(shí)之快而盲目合并，后患無窮，過往已經(jīng)有過很多慘痛教訓(xùn)。所以，期待大規(guī)模的集中整合是不現(xiàn)實(shí)的，未來央企的整合必定是謹(jǐn)慎而有選擇的推進(jìn)，市場(chǎng)必將經(jīng)歷一個(gè)去偽存真的過程。

一、央企整合之路：從分到合，從李榮融時(shí)代到后李榮融時(shí)代

央企整合并不是新事物，最早可以追溯到2003年。2003年之前，還沒有“中央企業(yè)”的說法，只有所謂的大國企，這個(gè)階段“大國企”重組的主要思路是拆分，比如近期合并的南北車就是在2000年由中國鐵路機(jī)車車輛工業(yè)總公司拆分而來，其他影響較大的拆分案例還包括國家電力公司(2003)、中船工業(yè)(1999)、中核工業(yè)(1999)等。2003年國資委成立之后，中央正式賦予了“中央企業(yè)”的光環(huán)，而對(duì)央企改革的思路也從“分”轉(zhuǎn)向“合”。

自那以來，央企的整合大體經(jīng)歷了“李榮融時(shí)代”(2003年3月到2010年8月)和“后李榮融時(shí)代”(2010年8月至2014年)兩個(gè)階段。

1、李榮融時(shí)代：狼吞虎咽，消化不良

李榮融時(shí)代的央企整合速度較快。李榮融明確提出到2010年把196家央企縮減至100家左右，并把“培育30-50家具有國際競(jìng)爭(zhēng)力的大企業(yè)”當(dāng)作“一生的夢(mèng)想”，要求央企“做到各自行業(yè)的前三名，做不到的，你就自己找婆家，你找不到的話，我給你找”。在這種思路之下，一批做不到“前三名”的央企被并入行業(yè)“排頭兵”。李榮融主政的7年時(shí)間里，央企數(shù)量從196家大幅縮減至123家，而全球500強(qiáng)的數(shù)量則從7家增加至38家，總利潤也從2400億增長至1萬億以上。

看上去，李榮融時(shí)代的央企重組基本實(shí)現(xiàn)了“做大做強(qiáng)”的目標(biāo)，但實(shí)際上效果并不理想。

首先是“消化不良”。有些央企過于追求做大企業(yè)規(guī)模，并購超出自身資金實(shí)力，以致于背上沉重的債務(wù)包袱。從2003到2010年間，央企的平均資產(chǎn)負(fù)債率從57%升至65%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出國際平均水平。尤其是2008年金融危機(jī)爆發(fā)之后，需求急劇萎縮，很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率飆升。兩個(gè)典型的案例是中冶和中鋼。中冶集團(tuán)在投資唐山恒通虧損74億元之后，負(fù)債率高達(dá)85.5%，近乎資不抵債。

負(fù)債率最高的央企是中鋼集團(tuán)。據(jù)官方披露，自2009年以來，中鋼集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率連續(xù)5年超過90%，巨大的債務(wù)負(fù)擔(dān)導(dǎo)致其連年虧損。

其次是“整而不合”。有些央企形式上實(shí)現(xiàn)了整合，但在實(shí)際業(yè)務(wù)經(jīng)營和人員管理等方面并沒有實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，反而因?yàn)槊つ繑U(kuò)張?jiān)黾恿藘?nèi)部損耗。由中外運(yùn)和長航兩大集團(tuán)整合成的中外運(yùn)長航集團(tuán)是一個(gè)典型的失敗案例。一開始，兩家的整合被寄予厚望。兩大集團(tuán)原來是航運(yùn)板塊的老三和老四，與老大中遠(yuǎn)集團(tuán)(運(yùn)力占55%)和老二中海集團(tuán)(運(yùn)力占25%)相去甚遠(yuǎn)，整合之后可以與中遠(yuǎn)和中海形成更有效的競(jìng)爭(zhēng)。國資委希望以此作為央企合并的教案，要求在2011年完成重組。

但現(xiàn)實(shí)遠(yuǎn)比想象中殘酷。直到現(xiàn)在，兩大集團(tuán)的整合都沒有徹底完成。相反，整而不合導(dǎo)致企業(yè)盈利狀況直線下滑，2013年集團(tuán)出現(xiàn)百億巨虧，旗下的長油航運(yùn)更是因?yàn)楹喜⒅筮B續(xù)4年虧損，在2014年6月5日被從A股摘牌，成為央企退市第一股。整而不合主要有兩個(gè)原因：

第一，兩家合并的行政色彩濃厚，雙方業(yè)務(wù)互補(bǔ)性不強(qiáng)。中外運(yùn)和長航合并主要是迫于國資委的“前三”目標(biāo)，通過合并抱團(tuán)取暖。從業(yè)務(wù)上看，中外運(yùn)主要從事貨運(yùn)代理和物流服務(wù)，長航主要從事長江流域的運(yùn)力服務(wù)和造船業(yè)務(wù)，兩者的交叉并不多。合并后，物流業(yè)務(wù)仍主要集中在原中外運(yùn)集團(tuán)旗下，包括中國外運(yùn)和外運(yùn)發(fā)展兩家上市公司，而造船業(yè)務(wù)則主要集中在長航集團(tuán)旗下的長航重工。物流和造船之間并沒有太多的交叉。

第二，管理層和企業(yè)文化的融合矛盾重重。同類業(yè)務(wù)的“合并同類項(xiàng)”在現(xiàn)實(shí)中也遇到了人員和文化上的問題。兩家公司的風(fēng)格差異較大，一個(gè)是主要經(jīng)營內(nèi)陸業(yè)務(wù)的內(nèi)向型企業(yè)，一個(gè)是靠沿海外貿(mào)發(fā)家的外向型企業(yè)，理念存在沖突。中外運(yùn)雖在重組后的集團(tuán)人事中占據(jù)主導(dǎo)，但管理層之間的內(nèi)耗依然嚴(yán)重。尤其是原長航旗下的長航鳳凰和長航油運(yùn)屢屢爆出預(yù)期之外的虧損和擔(dān)保損失，讓中外運(yùn)系高層非常不滿，加劇了雙方矛盾。

2、后李榮融時(shí)代：細(xì)嚼慢咽，數(shù)量服從質(zhì)量 隨著央企整合的難度和風(fēng)險(xiǎn)不斷曝露，后李榮融時(shí)代的央企整合明顯放緩。2010年8月王勇出任國資委主任之后，逐漸摒棄了以減少數(shù)量為目標(biāo)的激進(jìn)思路，更加強(qiáng)調(diào)“數(shù)量服從質(zhì)量”，開始轉(zhuǎn)向“成熟一家，重組一家”。截至目前的五年間，央企數(shù)量僅從123家減少至112家(包括近期合并的南北車)，這意味著每年僅有兩家左右的央企被整合，比李榮融時(shí)代的年均10家明顯放緩。

十八大以來，新一屆政府基本延續(xù)了這一思路：一方面，中央仍然將做強(qiáng)國企作為本輪國企改革的核心目標(biāo)。習(xí)近平總書記在2014年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上明確提出“提高國企的核心競(jìng)爭(zhēng)力”。李克強(qiáng)總理在今年3月的國務(wù)院常務(wù)會(huì)上也明確提出“促進(jìn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，優(yōu)化資源配置，有效解決重復(fù)建設(shè)、過度競(jìng)爭(zhēng)等問題”。此前傳言的拆分思路已經(jīng)不攻自破，“合”仍然是央企改革的大方向。另一方面，央企整合的步伐仍然比較穩(wěn)健，“成熟一家，重組一家”，基本保持了一年兩家的節(jié)奏。

雖然南北車以及中電投和國家核電的整合之后，市場(chǎng)對(duì)央企整合的預(yù)期空前升溫，但從上述分析來看，央企的整合是一項(xiàng)難度極高的系統(tǒng)工程，如果圖一時(shí)之快而盲目合并，后患無窮，過往已經(jīng)有過很多慘痛教訓(xùn)。所以，對(duì)中央來說，未來對(duì)央企整合必定是謹(jǐn)慎而有選擇的推進(jìn)，堅(jiān)持“成熟一家，重組一家”的節(jié)奏。而對(duì)市場(chǎng)來說，相關(guān)主題必將經(jīng)歷一個(gè)去偽存真的過程。

二、央企整合的五種模式：強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合是未來主要方向

第一種是行業(yè)內(nèi)橫向的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，主要是將行業(yè)內(nèi)業(yè)務(wù)相同或相似的央企合并同類項(xiàng)，避免惡性競(jìng)爭(zhēng)，最大程度的發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)與協(xié)同互補(bǔ)效應(yīng)，打造具有國際競(jìng)爭(zhēng)力的“行業(yè)排頭兵”。這種整合一般是通過換股方式組建新的企業(yè)。

過去李榮融時(shí)代的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合主要是行業(yè)內(nèi)非龍頭企業(yè)的合并(比如中外運(yùn)和長航就分別是行業(yè)的老三和老四)，目的是在做大做強(qiáng)央企的同時(shí)，保持行業(yè)內(nèi)一定的競(jìng)爭(zhēng)，防止形成絕對(duì)壟斷。典型的案例就是2009年中國聯(lián)通與中國網(wǎng)通合并為新的中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司，很重要的一個(gè)原因就是打破過去電信行業(yè)中國移動(dòng)一家獨(dú)大的局面。經(jīng)過這一輪電信業(yè)的重組，基本形成了中國移動(dòng)、中國聯(lián)通和中國電信三足鼎立的競(jìng)爭(zhēng)格局。

新一屆政府對(duì)央企強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的思路完全不同，主要是針對(duì)龍頭企業(yè)進(jìn)行整合，打造具有國際競(jìng)爭(zhēng)力的“國家品牌”，避免企業(yè)在“走出去”的過程中產(chǎn)生惡性競(jìng)爭(zhēng)、自相殘殺，拓展海外市場(chǎng)、加快產(chǎn)能輸出。近期南北車合并成“中國中車”就是一個(gè)典型案例。中國北車和中國南車在業(yè)務(wù)上高度重合，此前已經(jīng)是全球第一大和第二大高鐵制造商，在海外業(yè)務(wù)拓展中屢屢出現(xiàn)惡性競(jìng)爭(zhēng)，與國家鼓勵(lì)高鐵走出去的目標(biāo)相悖，合并之后這一問題將不復(fù)存在。

第二種是行業(yè)內(nèi)橫向的以強(qiáng)并弱，即按照業(yè)務(wù)相關(guān)度將一家虧損企業(yè)或者弱勢(shì)企業(yè)整體并入另一家優(yōu)勢(shì)企業(yè)，做大做強(qiáng)央企的核心競(jìng)爭(zhēng)力。比如2006年中谷糧油集團(tuán)公司并入中糧集團(tuán)有限公司，兩者在糧油貿(mào)易、物流、食品加工等主營業(yè)務(wù)上多有重合，而中谷的規(guī)模和實(shí)力遠(yuǎn)弱于中糧，中糧一直是全球500強(qiáng)，總資產(chǎn)600億，遠(yuǎn)高于中谷的100億。

第三種是縱向的產(chǎn)業(yè)鏈整合，即按照產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)性將某個(gè)行業(yè)上下游企業(yè)重組整合，延伸產(chǎn)業(yè)鏈，將外部交易內(nèi)部化，降低企業(yè)中間成本。比如2014年11月中國華孚貿(mào)易發(fā)展集團(tuán)公司整體并入中糧集團(tuán)。華孚集團(tuán)并入后，中糧旗下的肉食、糖業(yè)和酒業(yè)實(shí)現(xiàn)“從田間到餐桌”的全產(chǎn)業(yè)鏈整合。以酒業(yè)為例，中糧通過華孚間接入主了酒鬼酒，中糧在產(chǎn)業(yè)鏈的上游有糧食和高度基酒的優(yōu)勢(shì)、下游有渠道優(yōu)勢(shì)，酒鬼酒在中游的白酒生產(chǎn)上有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)業(yè)鏈上中下游整合之后產(chǎn)生化學(xué)反應(yīng)。

第四種是主輔分離之后的網(wǎng)狀整合，即把相關(guān)央企中非主業(yè)資產(chǎn)剝離出來，然后整體與相關(guān)行業(yè)央企整合成新的獨(dú)立企業(yè)。經(jīng)典的案例是電力領(lǐng)域的主輔分離。2011年國資委將國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)公司部分省級(jí)公司所屬的勘測(cè)設(shè)計(jì)企業(yè)、電力施工企業(yè)、裝備修造企業(yè)等輔業(yè)和中國水電建設(shè)集團(tuán)、中國水電顧問集團(tuán)重組，組建中國電力建設(shè)集團(tuán);同時(shí)將部分省級(jí)電網(wǎng)公司所屬的電力勘察設(shè)計(jì)、施工和修造企業(yè)和葛洲壩集團(tuán)、中國電力顧問集團(tuán)重組，組建中國能源建設(shè)集團(tuán)。

第五種是科研院所注入央企集團(tuán)，也算是央企整合重組的范疇。比如2009年中國紡織科學(xué)研究院為中國通用技術(shù)集團(tuán)公司的控股子公司，中國農(nóng)業(yè)機(jī)械化科學(xué)研究院并入中國機(jī)械工業(yè)集團(tuán)有限公司成為其全資子企業(yè)。這種整合有助于發(fā)揮央企商業(yè)實(shí)力和科研院所科研實(shí)力的協(xié)同效應(yīng)，一般對(duì)相關(guān)公司都會(huì)產(chǎn)生非常積極的作用。

三、央企整合大猜想之強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合：去偽存真

上述五種模式都有助于提高做大做強(qiáng)央企，提高央企的國際競(jìng)爭(zhēng)力。但對(duì)打造龍頭效果最為明顯的還是第一種和第五種模式。李克強(qiáng)總理對(duì)本輪整合的定位也非常明確，“促進(jìn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，優(yōu)化資源配置，有效解決重復(fù)建設(shè)、過度競(jìng)爭(zhēng)等問題”，這意味著中央目前最為重視的還是第一種模式：強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。

從客觀上看，這也是新常態(tài)下的必然選擇。目前國內(nèi)面臨嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩，必須依靠出口和產(chǎn)能輸出來化解，而在國際市場(chǎng)萎縮的背景下，只有通過提升企業(yè)的國際競(jìng)爭(zhēng)力才能實(shí)現(xiàn)出口的高增長。而強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的方式短期內(nèi)可以避免內(nèi)部的惡性競(jìng)爭(zhēng)，打造國家品牌，對(duì)“走出去”效果最為明顯。

那么問題來了，哪些央企可能成為下一場(chǎng)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”盛宴的主角?十八大以來央企合并共有三個(gè)案例，包括2013年中國二重和國機(jī)集團(tuán)的合并、今年的南北車合并以及中電投和國家核電合并，我們可以從這三個(gè)案例中找出一些央企合并的規(guī)律：

第一，都是國家重點(diǎn)鼓勵(lì)走出去的行業(yè)，對(duì)出口的帶動(dòng)作用明顯。南北車所處的高鐵行業(yè)曾被李克強(qiáng)總理多次出國推銷，核電領(lǐng)域也是與高鐵一樣的“出?！敝攸c(diǎn)領(lǐng)域。而中國二重和國機(jī)集團(tuán)所處的大型機(jī)械制造也是中國出口增長最快、規(guī)模最大的行業(yè)之一，國資委一直希望打造可以與美國GE、日本三菱等企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的世界級(jí)機(jī)械設(shè)備制造商，國機(jī)集團(tuán)在合并之前就已經(jīng)在不斷并購補(bǔ)血。

第二，都是有一定技術(shù)含量的高附加值行業(yè)，國際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不能只靠勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)，必須依靠強(qiáng)大的研發(fā)和創(chuàng)新能力。這一點(diǎn)上大企業(yè)顯然比小企業(yè)更有優(yōu)勢(shì)，高鐵、核電和大型機(jī)械制造領(lǐng)域都是如此。

第三，中國在該領(lǐng)域的國際市場(chǎng)上已經(jīng)有一定的市場(chǎng)影響力，或者有很大潛力。比如南北車已經(jīng)是全球前兩大高鐵制造商，國機(jī)集團(tuán)已經(jīng)是除汽車行業(yè)外首家入選世界500強(qiáng)的中國機(jī)械工業(yè)企業(yè)，中國的自主核電品牌華龍一號(hào)也已經(jīng)有能力參與國際競(jìng)爭(zhēng)。

第四，合并企業(yè)屬于同一競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，通過整合可以實(shí)現(xiàn)合并同類項(xiàng)，避免惡性競(jìng)爭(zhēng)。被合并的企業(yè)在業(yè)務(wù)上有很大重合，在國內(nèi)基本是“南北分治”(很可能是從同一家央企拆分出來的)，在國外可能有過惡性競(jìng)爭(zhēng)的經(jīng)歷，比如南北車曾在海外投標(biāo)中自相殘殺，造成國家損失。從國際經(jīng)驗(yàn)看，其他國家也大部分是國家品牌的競(jìng)爭(zhēng)。

第五，屬于非生活性領(lǐng)域，面向的主要是政府或大型企業(yè)，壟斷之后對(duì)老百姓幾乎沒有影響。比如高鐵和核電，面對(duì)的客戶都不是老百姓，社會(huì)阻力比較小，而且即便成為市場(chǎng)唯一也很難在與政府買家的博弈中占得便宜。

總的來說，可能性最大的就是國家重點(diǎn)鼓勵(lì)走出去、高附加值、有一定國際競(jìng)爭(zhēng)力、業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)比較需要國家品牌、非生活性領(lǐng)域的行業(yè)，將這些行業(yè)內(nèi)的央企按照合并同類項(xiàng)進(jìn)行整合。

下面我們特別關(guān)注一下建筑材料行業(yè)的整合預(yù)期：

中國建筑材料集團(tuán)有限公司、中國中材集團(tuán)公司

優(yōu)勢(shì)：1)雙方在產(chǎn)品研發(fā)與生產(chǎn)上具有重合之處，可避免惡性競(jìng)爭(zhēng)。2)提高行業(yè)集中度，化解產(chǎn)能過剩。當(dāng)前水泥、玻璃等上游建材行業(yè)處于產(chǎn)能過剩狀態(tài)，兩公司整合后可以提高行業(yè)集中度，促進(jìn)過剩產(chǎn)能去化。3)雙方存在優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，中國建筑材料集團(tuán)有限公司擅長水泥、玻璃、輕質(zhì)建材、玻璃纖維等建筑材料，而中國中材擅長非金屬材料制造業(yè)、非金屬材料技術(shù)裝備與工程業(yè)、非金屬礦業(yè)三大產(chǎn)業(yè)。3)中國建筑材料集團(tuán)有限公司擁有凈出口貿(mào)易和商業(yè)流通服務(wù)，整合后非金屬材料制造業(yè)、非金屬材料裝備與工程業(yè)、非金屬礦業(yè)走出去。 劣勢(shì)：1)建筑材料領(lǐng)域除這兩家央企外，還有眾多國企與民企，整合對(duì)提高行業(yè)集中度的作用有限。2)中國建筑材料集團(tuán)有限公司旗下多家上市公司正開展的混合所有制改革尚未結(jié)束，給整合帶來了一定難度。