天山(228.33元/噸，0%)股份2015上半年收入21.09億元，同比下降27.61%;歸屬上市公司股東凈利潤為虧損2.54億元，較去年同期虧損0.20億元有所擴大，對應每股收益為虧損0.2881元，其中1季度和2季度單季度每股收益分別為-0.27元和-0.02元。公司上半年業績下滑主要原因是下游需求大幅下降導致水泥銷量及銷售價格均較去年同期有所下降。上半年公司綜合毛利率同比下降約9個百分點至14%，其中新疆及江蘇地區的毛利率同比均有所下降，江蘇地區毛利率大幅下降21.5個百分點至8%。產能方面，公司若羌天山的日產3,000噸水泥熟料生產線今年3月投產，目前公司水泥產能接近4，000萬噸。上半年新疆地區固定資產投資增速保持相對較高水平，約為24%，但目前區域內產能過剩情況較為嚴重，需求端持續疲弱，上半年新疆地區水泥產量同比下降17%，未來區域水泥需求方面受益于“一帶一路”或將有所恢復。

我們認為2015年公司所在市場區域的產能過剩狀況仍將延續，但長期看供需情況有望改善，后續仍需關注“一帶一路”戰略推進對區域需求的實際影響，我們維持公司的評級為謹慎買入，目標價格上調至13.50元。

支撐評級的要點

上半年公司綜合毛利率為14.1%，較去年同期下降8.98個百分點;公司凈利潤率為-12.0%，較去年同期下降11.36個百分點。分地區來看，新疆地區主營業務毛利率較去年同期下降3.96個百分點至16.25%，江蘇地區主營業務毛利率下降21.51個百分點至8.01%。

公司上半年期間費用率較去年同期上升7.61個百分點至31.6%，其中銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別較去年同期上升1.39、1.83和4.40個百分點至7.3%、10.0%和14.3%。

公司2015年前三季度業績預告:由于受市場供求關系影響，水泥銷量及銷售價格較去年同期均有所下降，公司預計前三季度累計凈利潤為-4.8至-3.8億元，較去年同期的3.26億元下降247.31%至216.62%。

評級面臨的主要風險

新疆地區產能投放引發的價格下跌風險。

估值

我們對公司2015-2017年每股盈利預測為-0.283、0.147和0.396元，目標價由12.00元上調至13.50元，對應2015年1.8倍的市凈率，維持謹慎買入評級。